首页。【名宇注册】。首页回顾2022年：新冠疫情持续三年时间，国民经济受影响，消费疲软。国内疫情在过 去三年时间里呈现散点式爆发态势，波及全国多个地区，在2022年末防控政策优化 之前，各省市均采取了较为严格的防控措施，线下实体经济尤其是旅游、餐饮、零 售等行业遭受着长时间、实质性的打击，经济下行的压力偏大。从统计局数据来看， 我国居民人均可支配收入同比增速相较于疫情前放缓，2022Q3，城镇居民人均可支 配收入同比增速为+4.3%；农村居民人均可支配收入同比增速为+6.4%。而受国内疫 情长时间的影响，2022年居民消费疲弱，社零同比增速也由年初的+6.70%降至11月 的-5.90%。
展望未来：防疫政策进一步优化，看好2023年消费复苏大趋势。自2022年11月末以 来，“防疫二十条”、“新十条”、“乙类乙管方案”、“防控方案第十版”陆续 出台，新冠肺炎疫情防控措施的进一步优化，风险区域划分范围缩小至取消、隔离 管控措施和入境政策进一步放松。政策进一步优化后，此前被疫情防控抑制的线下 场景重启，人口流动向正常化恢复，线下消费尤其是旅游、餐饮、免税、黄金珠 宝、医美化妆品等可选消费迎来复苏。
中央经济会议提出“着力扩大内需”为首要任务，宏观定调23年消费优先位置。 2022年12月15-16日，中央经济工作会议召开，会议提出，当前面临需求收缩、供给 冲击、预期转弱三重压力，我国主要经济指标全面下行，因此2023年经济工作的总 基调依然是“稳字当头、稳中有进”。会议对2023年经济工作列出了五项具体任务， 其中首要任务是“着力扩大内需”，强调要把恢复和扩大消费摆在优先位置。
政策持续加码，扩大内需战略实施方案出台，消费潜力有望进一步释放。2022年12 月14日，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》，《纲 要》提出，展望2035年，实施扩大内需战略的远景目标是：消费和投资规模再上新 台阶，完整内需体系全面建立。2022年12月15日，国家发改委印发《“十四五”扩大内需战略实施方案》，该方案从提到要“全面促进消费，加快消费提质升级”， 对应的方案包括持续提升传统消费、积极发展服务消费、加快培育新型消费、大力 倡导绿色低碳消费，未来在政策面的支持下，我国消费市场的潜力有望得到进一步 释放。
2022年1月1日至12月31日，除煤炭板块（+10.95%）和综合板块（+10.57%）实现上 涨外，其余板块均不同程度地下跌，其中，社会服务、交通运输、美容护理、商贸 零售等板块跑赢上证综指，商贸零售行业累计下跌7.08%，跑赢上证综指8.05个pct。 从各细分板块的重点个股来看，化妆品板块中，科思股份表现亮眼，涨幅为+24.46%， 其次，珀莱雅/丸美股份分别上涨13.02%/6.67%；黄金珠宝板块中，周大福/六福集 团/谢瑞麟录得涨幅，分别为17.33%/16.74%/7.21%；培育钻石板块中，四方达表现 较好，上涨13.29%。
近年来受疫情影响，化妆品行业增速有所波动 ，但龙头公司表现优秀。2020年以来， 疫情影响线下消费场景和线上消费物流，化妆品零售同比一路放缓，直至2022年3月， 受新一轮疫情及封控政策影响，化妆品零售额近两年来首次出现负增长，此后至11 月，化妆品零售额同比表现均较为疲弱。在疫情影响下,短期内化妆品整体行业的电 商数据表现不佳，叠加互联网流量红利见顶，近期除京东护肤类外，苏宁、拼多多 的护肤和彩妆成交额均呈现同比负增长。从公司层面来看，化妆品龙头贝泰妮、珀 莱雅逆势增长，在淘系平台的成绩喜人，贝泰妮/珀莱雅在淘系平台1-11月成交额分 别同比+44%/+46%。
短期波动无虞，中长期仍看好美妆行业的发展。根据Euromonitor的数据显示， 2021年中国化妆品市场规模达到5686亿元，同比增长9.0%。我们认为，尽管近期化 妆品零售额增速出现放缓，但这主要由于疫情对实体经济产生了冲击，使得短时间 内消费疲软。随着防控政策的进一步优化，以及2023年扩大内需战略的实施，国内 消费有望重回正常区间。中长期来看，颜值时代下，人均化妆品消费额的提升驱动 美妆市场向好的大逻辑仍然不变。
人均可支配收入提升，消费者化妆品购买力日渐增强，人均消费有望进一步提升。 随着国家的发展，人民生活水平日渐提高，我国居民人均可支配收入逐年上涨，除 2020年受疫情影响增速有所放缓外，人均可支配收入能够保持5%以上的增速。人均 可支配收入的提升推动可选消费的进一步提升，近年来中国人均化妆品消费额增长 迅猛，尤其是2018年和2019年，分别实现了12.35%和14.08%高增长，并且2017-2021 年，化妆品人均消费增速均高于居民人均可支配收入增速。根据Euromonitor的数据 显示，2021年，我国化妆品人均消费额达到62.5美元，而美国/英国/日本/韩国的化 妆品人均消费额为260-310美元，若以这些发达国家的化妆品人均消费额作为天花板， 则中国化妆品市场仍有5倍的发展空间。
政策：化妆品政策趋严，促使行业规范化，龙头受益。2021年1月1日，国务院发布 的《化妆品监督管理条例》新规正式实施，随后，国家市场监管总局与国家药品监 管局相继发布多条配套法规。《条例》的重点包括：对化妆品及原料进行分类管理、 特殊化妆品及新原料注册管理/普通化妆品备案管理、化妆品功效宣称、代工企业对 生产活动负责、建立生产质量管理体系、建立不良反应监测制度等方面。我们认为， 对于头部化妆品企业而言，其自身具备条件，可完成注册备案以及功效宣称测评， 相应成本较低，且原料与产品的合规性强、原有的生产流程和管理规范，受条例影 响的程度低；而对于中小企业而言，条例的发布或将带来注册备案、功效宣称测评、 建立规范化的管理和生产制度等方面的成本与时间压力，利好强研发、强管理的合 规龙头企业。
竞争格局：外资主导，内资突起。中国化妆品行业此前的竞争格局是以外资主导， 近年来中国化妆品企业通过加强研发，驱动产品升级，践行大单品策略、强化营销 等方式奋起直追。根据Euromonitor的数据显示，中国护肤品市场TOP20品牌中，中 国品牌包括百雀羚、自然堂、云南白药、阿道夫、薇诺娜、珀莱雅，2021年各品牌 份额分别为2.0%/1.6%/1.1%/1.0%/1.0%/0.9%，其中大部分品牌的市占率相较于2012 年有所增长。
国货化妆品龙头如何实现异军突起？ （1）研发：美妆企业注重科技研发，科技赋能产品。目前，化妆品行业竞争激烈， 产品同质化严重，不少美妆企业依靠研发赋能产品，打造产品差异化。从研发费用 率来看，国内外美妆企业的研发费用率大体维持在1.5%-3.2%左右，其中欧莱雅从 2015年至2021年维持在3.2%左右，位居各集团之首；国内美妆集团中，2021年，丸 美股份、贝泰妮的研发费用率分别为2.83%、2.81%，位列第一和第二。从研发团队 与建设来看，多家头部美妆集团注重研发队伍的建设，例如贝泰妮创始人及多位高 管团队出身滇虹药业，在业内有一定的威望，2021年公司研发人员占总员工数的比 例达到9.92%；丸美股份的研发人员数量占比高达8.10%，创建眼部肌肤研究中心，并且聘请日本研发高管，将日本护肤技术和中国女性护肤需求对 接，助力品牌发展。
（2）产品：从消费者角度出发，切入高成长的功能性护肤品赛道。互联网红利见 顶，此前的渠道驱动出现疲软，以淘系为代表的传统电商平台销售额出现下滑，国 内头部品牌商要想破局获取更多的流量，则要从产品切入，打造产品差异化，因此 近年来不断有化妆品企业顺应消费者需求，入局功效性护肤品赛道，通过功效性护 肤品的核心成分打造产品的差异化。中国功能性护肤品赛道近年来发展迅猛，据沙 利文数据显示，2017-2021年市场规模从133亿元增长至308亿元，CAGR达到23.4%。
（3）营销&渠道：与头部主播合作，并加强自播，发展私域流量。面对传统电商流 量红利消退、平台获客成本持续上升，国货龙头化妆品公司纷纷寻求新思路，例如 直播带货、发展私域流量等。直播带货的优势即是能让消费者通过与主播线上互动 的方式拉动销售，国货化妆品公司通过与头部主播合作+发展自播的方式开展直播业务。而私域即是相对于公域而言的，私域 的优势在于品牌方可减少对传统电商平台的依赖，降低平台费用，并能通过品牌方 的销售更好地维系和客户间的关系，促进复购率的提升。薇诺娜是国货化妆品品牌 发展私域流量的典型代表，品牌方充分利用线下销售网点派驻的专业BA，线下引导 消费者在小程序注册下单，并在朋友圈、公众号等进行引流至私域，日渐积累私域消费客群，同时也能通过专业的BA给到消费者更为专业的护肤知识，增加品牌粘性。
短期：疫情下行业增速由负转正，国潮文化兴起拉动黄金消费 国内疫情散点爆发影响减弱，黄金珠宝行业2022年Q3增速负增长后有回升趋势，黄 金品类线上消费回暖。根据统计局的数据，金银珠宝类商品月度零售额自2021年12 月以来增速逐渐放缓至负增长，此后至2022年11月呈现波动态势。从线上数据来看， 受国潮文化兴起影响，黄金首饰与K金首饰在淘系平台上的成交额表现优异，其中， 铂金首饰自2022年2月至2022年6月保持强劲增长，2022年7-10月受疫情影响增速略 有放缓，2022年11月成交额同比有所下降，表现不及去年同期。2022年7-11月分别 +14%/-8%/+10%/+14%/-5%；黄金首饰近月成交额增长强劲，2022年9-11月逐月分别 为+73%/+18%/+39%。相对黄金而言，钻石在淘系平台的表现较差，多个月同比下滑。
长期：多场景渗透率提升，行业规模逐步扩大。从量的角度看，黄金珠宝具备婚嫁、投资、送礼、日常消费等属性，黄金长期作为 抗通胀的工具仍然受到投资者青睐，而节假日送礼、“悦己”消费的占比不断提升， 促进黄金珠宝行业规模的扩大。据Euromonitor数据，受疫情影响，2020年中国黄金 珠宝市场规模为6470亿元，同比-9%。随着逐步控制疫情，2021年市场规模恢复至7642亿元，同比+18%。2010-2021年CAGR达9.01%。Euromonitor估计，2022-2026年 中国黄金珠宝市场规模增速将恢复至4%-6%水平。从分类别消费量来看，黄金首饰消 费占比近期有略微下降趋势，由2022Q2的70.13%降至2022Q3的66.86%，金条及金币 消费占比由19.77%升至26.32%，工业及其他消费占比由10.10%降至6.82%。
从价的角度来看，金价在2020年下半年经历了下跌后趋于平稳，而2022年上半年因 地缘政治摩擦升级，刺激近期黄金价格震荡上行。2022年Q3金价持续下跌，2022年 Q4有所回升。白银价格于2021年下半年趋于平稳，价格则徘徊在20美元/盎司左右。 2022年上半年白银价格经历上升后转为下跌，下半年价格有一定的上涨。
拓品类：在国潮文化和“悦己”观念的影响之下，越来越多的消费者开始对传承了 国风美学的中式黄金饰品着迷，同时渴望在传统与现代之间展现时髦态度。以周大 福、老凤祥、周大生等为代表的黄金珠宝企业顺应这一潮流，纷纷对产品进行创新， 加大对黄金类产品的研发，推出古法金、生肖金等品类，积极与各大IP联名，同时 推出兼具时尚与传统的珠宝首饰，受到消费者追捧。
扩渠道：疫情促进黄金珠宝行业洗牌，2021-2022年，头部黄金珠宝企业逆势加速 开店。2022年，头部黄金珠宝企业门店数量保持增长趋势。2022年Q1-Q3，周大福珠 宝（内地）逐季分别净增加267/338/595家门店，六福Q1-Q3分别净增加 50/-3/122家门店。周大生也继周大福/老凤祥等之后，于2021年下半年推出省代模 式加速开店抢占市场，据公司公告，周大生品牌内地门店数量于2022年Q1-Q3逐季分 别净增加2/21/48家门店。
性质一致：培育钻石是在模拟天然钻石生长的环境中培育而成，成分和结构与天然 钻石相同，可与天然钻石相媲美。培育钻石，又称生长钻石，指在实验室或工厂里 通过一定的技术与工艺流程制造出来的与天然钻石的外观、化学成分和 体结构完 全相同的 体， 与天然钻石区别在于二者形成的地方不同。天然钻石形成于地表下 超过100公里深处，碳元素在地幔中的高温高压环境中结 形成钻石 ，而培育钻石则 是通过在培养仓人工创造出天然钻石苛刻的形成条件，逐渐生长而成。
价格优势：培育钻石价格远低于天然钻石，凭借价格优势吸引消费者。根据贝恩咨 询数据，培育钻石/天然钻石裸钻平均零售价从2017年的65%下降至2021年的30%，培 育钻石/天然钻石裸钻平均批发价从2017年的55%下降至2021年的14%。培育钻石的价 格相比于天然钻石具有较大的价格优势，能够抢占天然钻石的现有市场份额，吸引 支付能力较弱的价格 感 人群，并将培育钻石进一步推向具有增长潜力的时尚类 别。根据Tenoris数据显示，2020-2022年，美国培育成品钻零售价和成本呈现下降 趋势。以2020年1月的价格作为基数100，到2022年5月，培育钻零售价及成本在80- 85之间。
悦己消费：悦己消费带动行业发展，培育钻石满足多元化场景需求。据贝恩咨询调 查显示，“悦己消费”位居中美两国购买钻石的原因之首，在中国这一比例更是高 达46%，超过传统的婚恋意义需求，中美市场的钻石婚庆需求占比分别为36%、25%。 随着居民生活水平提升以及疫情后人们改善生活品质意愿增强，培育钻石由于其高 性价比、时尚度以及可定制的优势契合悦己消费者的需求，未来随着钻石悦己消费 频次的提升以及培育钻石渗透率的提升，培育钻终端消费市场有望进一步扩大。
需求测算：预计2022-2025年中国培育钻石零售市场销售额CAGR达27%，培育钻石渗 透率将提升至17%。 1） 钻石终端销售额：根据贝恩咨询的数据，2016-2019年全球钻石首饰消费市场总 体保持平稳发展，年均同比稳健上涨0-2.8%。2020年因受疫情影响大幅下降， 但2021年显著回升，当年同比增长29%，销售额大幅增长并超过2019年，我们预 计2022-2025年全球钻石销售年均市场增速为2%-3%，将回归原来的增长水平， 美国年均市场增速为3%-4%，中国年均市场增速为2.5%-3%。
2） 培育钻石渗透率：根据正点财经和贝恩咨询数据显示，2020-2021年，全球培育 钻石渗透率从5.9%增长至8%，假定未来每年增加2个pct，预计到2025年，全球 培育钻渗透率将达到16%；2020-2021年，中国培育钻渗透率从4.0%增长至6.7%， 假定每年增加2-3个pct，预计到2025年，中国培育钻渗透率将达到17.0%。 3） 培育钻石销售市场：培育钻石终端销售额=钻石终端销售额*培育钻石渗透率。 据钻石观察数据显示，培育钻石零售毛利率在55%-65%之间，预估培育钻石裸钻： 终端零售价格=1:3，则培育钻石裸钻市场销售额=培育钻石终端销售额/3。 综上，我们预计到2025年，全球培育钻石终端销售额为149亿美元，2022-2025年 CAGR为19.88%；中国培育钻石首饰消费额为15亿美元，2022-2025年CAGR为 26.91%。
2.3.2、供给侧：产业链上游和下游利润率高，国内珠宝商正积极试水培育钻市场
产业链：利润率呈现微笑曲线，中国、印度、美国分别主导培育钻石生产、加工、 零售市场。1）上游毛坯钻生产：中国是世界最大的培育钻石生产国，培育钻毛坯 总产量占比为42%，印度、美国合计占比35%，其余地区产量占比约为23%。上游毛坯 培育钻生产商的毛利率多为50%以上。2）中游切割加工：印度占据全球培育钻石切 磨加工超过90%的市场份额，劳动密集度高，利润率低，毛利率约为10%。由于印度 几乎垄断了切割加工市场，因此可从印度培育钻进出口数据洞悉产业链景气度。3） 下游零售：美国是培育钻石的主要消费区，占据全球培育钻石零售市场的80%，中国 占10%。下游培育钻零售商毛利率约40%。
竞争格局：我国培育钻石市场正处于快速发展阶段，上游集中度较高，下游珠宝商 纷纷入局培育钻。作为钻石消费领域的新兴选择，培育钻石合成技术实现突破时间 尚短，生产商产能布局、品牌商渠道建立等相关配套工作正在进行中。
1）上游：我 国在河南省郑州市、许昌市、南阳市、商丘市等地形成了一个集人造金刚石产品研 发、大规模生产和销售于一体的金刚石产业集群，涌现出中南钻石、黄河旋风、力 量钻石、惠丰钻石、联合精密等一批知名的金刚石生产企业，河南省人造金刚石产 业链完整、配套齐全，具有明显的地域优势，培育钻石产能约达全国的80%。2021年， 黄河旋风、中兵红箭、力量钻石三家上市公司的钻石原石产值合计占比已达75.11%。 2）下游：国际品牌布局培育钻石市场早于国内品牌，目前国内零售市场仍处于初步 发展阶段。目前国内珠宝商如小白光、豫园、中国黄金、潮宏基、曼卡龙等也在探 索下游零售市场。未来有望通过终端布局和大力宣传对消费者进行教育。
2022年，由于受到国际环境更加复杂严峻及国内疫情冲击超预期的影响，经济下行 的压力偏大，居民消费疲弱，社零同比增速由2022年初的+6.70%降至11月的-5.90%。 从二级市场来看，2022年初至2022年12月31日，多个板块出现下跌，其中商贸零售 累计下跌7.08%，跑赢上证综指8.05个pct。2022年11月末以来，“防疫二十条”、 “新十条”、“乙类乙管方案”、“防控方案第十版”等陆续出台，新冠肺炎疫情 防控措施的进一步优化，此前被疫情防控抑制的线下场景重启，人口流动向正常化 恢复，线下消费尤其是旅游、餐饮、免税、黄金珠宝、医美化妆品等可选消费迎来 复苏。
细分行业推荐：看好化妆品、黄金珠宝、培育钻石 化妆品：需求端短期受疫情影响增速出现波动，但中长期来看，美妆消费年轻化、 “她经济”崛起以及人均化妆品消费额的提升将共同助力行业规模稳步扩大。供给 端近年化妆品法律法规密集发布、监管趋严的形势，利好强研发、强渠道的合规龙 头。另外，在互联网红利消退背景下，国货化妆品龙头企业积极寻求新机遇，通过 产品力、营销的升级，实现异军突起。看好强研发、多渠道、产品力优秀的化妆品 龙头公司。
黄金珠宝：需求端方面，线下作为黄金珠宝的主要消费场景，此前受到疫情及封控 的限制较多，随着防控政策的持续优化，线下珠宝消费有望迎来强势反弹。中长期 而言，黄金珠宝在多场景渗透率的提升将驱动市场规模逐步扩大。同时，受美联储 加息可能引发经济衰退的预期、地缘政治摩擦等因素的影响，黄金价格震荡上行， 2022年初的1181美元/盎司提升到12月底的1814美元/盎司，涨幅超50%，量价齐升推 动行业长期向好。供给端行业龙头在疫情期间积极开拓品类并逆势开店抢占渠道， 市占率稳步提升，龙头强者恒强。看好受益于防控政策优化、短期需求弹性足、长 期市占率提升的黄金珠宝龙头企业。
培育钻石：受居民收入水平提升、媒体与品牌商对下游消费市场教育以及悦己消费 观念的影响，中国培育钻石市场蓬勃发展。目前我国培育钻渗透率仍然较低，2022 年仅9.0%，到2025年有望提升至17%。培育钻产业链上游呈现集群化，已有大型毛坯 钻生产商上市，看好产能扩张、技术迭代推动产品升级的上游培育钻石生产商；产 业链下游零售市场布局相对欧美迟缓，目前仍处于起步阶段，近两年国内也陆续有 小白光、豫园、曼卡龙、潮宏基等珠宝品牌试水培育钻市场，随着未来多方对中国 消费者的宣传教育，蛋糕做大的同时，布局培育钻的品牌商有望受益，看好具备品 牌、渠道、营销等优势的珠宝龙头企业。
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