欧皇注册-官网化妆品行业2022年1月1日~2022年11月28日累计下跌0.97%、跑赢沪深300指数 23.46PCT。从行业代表公司来看，2022年初至今13家代表公司有4家上涨，涨 幅位居前三位的分别为科思股份名臣健康丸美股份，涨幅分别为+24.31%、 +16.82%、+15.46%；涨幅位居后三位的分别为丽人丽妆壹网壹创青松股份， 涨幅分别为-53.03%、-46.09%、-34.99%。

　　估值方面，2022年以来化妆品行业代表公司估值均呈现下行。分子行业来看， 美妆品牌商公司2019年初以来的历史估值（PE TTM）均值为76倍、个护品牌商 公司历史均值为54倍、代运营商历史均值为42倍、原料及制造商历史均值为15 倍。当前（2022年11月28日）美妆公司、代运营商估值水平（PE TTM）分别为 50倍、32倍，估值均低于2019年以来的历史平均水平，分别处于历史20.36%、 35.46%分位数水平，个护公司、原料及制造商当前PE TTM为负值。

　　我们统计了化妆品行业分属于 4 个子行业的 12 家上市公司，2022 年前三季度 化妆品行业营业收入为 287.11 亿元、同比增长 8.77%；归母净利润为 19.91 亿 元、同比下滑 30.44%。前三季度在疫情背景下化妆品行业上市公司之间表现分 化，品牌商贝泰妮华熙生物珀莱雅以及制造商科思股份业绩表现相对较优， 收入和归母净利润同比均实现较快增长，而上海家化丸美股份壹网壹创、名 臣健康、丽人丽妆等公司业绩均有承压。

　　从单季度的表现来看，2022Q1~Q3 行业收入分别同比+15.03%、+1.59%、 +11.40%，归母净利润分别同比-8.97%、-31.87%、-57.45%。单三季度行业收 入同比增速加快，主要系随着疫情逐步受控，各公司生产及销售端转好贡献；归 母净利润同比降幅有所扩大，主要系青松股份等公司出现亏损所致。

　　从子行业体量上来看，收入体量从大到小依次为美妆品牌商、制造商公司、代运 营公司、个护公司，前三季度收入占比分别为 73%、12%、11%、4%。其中美 妆品牌商中包含珀莱雅贝泰妮华熙生物上海家化水羊股份丸美股份； 制造商公司为青松股份科思股份；代运营公司中包含丽人丽妆壹网壹创；个 护公司包含名臣健康拉芳家化。 从收入及利润端增速的绝对值水平来看，前三季度仅美妆品牌商收入及利润端同 比实现增长，分别同比+14.12%、+13.02%，其他子行业代运营公司、制造商公 司以及个护公司收入和利润端同比均为下滑，收入端分别同比-0.50%、-3.61%、 -11.25%；利润端压力更大，分别同比-274.88%、-76.73%、-76.13%。

　　单三季度收入端方面，美妆品牌商收入增速同比+12.18%、较 Q2 的 7.75%提速， 制造商公司、代运营公司以及个护公司收入同比增速均转正，分别同比+16.77%、 +4.05%、+3.37%；利润端方面，美妆品牌商归母净利润增速环比 Q2 转正、同 比+26.59%，制造商公司以及代运营公司利润端降幅环比扩大，个护公司利润端 增速环比转为下滑。

　　根据 Euromonitor，按零售额计，2021 年我国化妆品行业市场规模为 5686.05 亿元，2007~2021 年年复合增速为 10.08%，预计 2026 年市场规模将达到 8177.27 亿元，2021~2026 年年复合增速为 10.08%。我国化妆品人均消费金额 与发达国家仍有较大差距，未来存在较大的提升空间。2021 年我国化妆品人均 消费金额为 62 美元，而日本、韩国、美国分别为 263 美元、266 美元、310 美 元。

　　细分子行业中2021年护肤、彩妆、头发护理规模位列前三名、占美容个护总体市场规模的比重分别为52%、12%、11%。此外，部分子行业基数较小，处于发展初期、成长势头较快，根据Euromonitor，2016~2021年皮肤学级护肤品、香水、彩妆、婴童用品、防晒景气度相对较高、年复合增速分别为32.58%、20.68%、18.20%、13.58%、12.45%。2021~2026年香水、婴童用品、防晒增速较快，年复合增速预计分别为21.38%、10.04%、9.59%。

　　从品牌份额来看，2021 年我国护肤品市场品牌份额的 CR5、CR10 分别为 22.00%、32.90%，较 2012 年分别提升 0.70 PCT、1.30PCT。2021 年市占率 位列前 3 的均为国际品牌，分别为巴黎欧莱雅、兰蔻、雅诗兰黛，市占率分别为 5.30%、5.10%、4.80%，国产品牌百雀羚、自然堂、珀莱雅、薇诺娜位列前 10 名，市占率分别为 3.80%、3.00%、1.70%、1.70%。相较于 2016 年，国产品 牌珀莱雅、薇诺娜跻身前 10 名。

　　高端美妆增速快于大众美妆，国产品牌主要集中于大众市场。 根 据 Euromonitor，按零售额计，2021 年高端美妆和大众美妆市场规模占比分别为 38%、53%，近年来高端美妆增速持续跑赢大众化妆品，2021~2026 年高端和 大众美妆规模的年复合增速分别为 13.53%、2.71%。2021 年高端、大众美妆前 十大品牌市场份额合计分别为 38.30%、29.90%，与 2016 年相比，高端、大众 美妆集中度均有提升。

　　目前高端美妆仍由国际品牌占据主导地位，2021 年高端美妆市占率位列前 3 名 的品牌分别为兰蔻、雅诗兰黛、迪奥，国产品牌薇诺娜位列第 7 名；大众美妆中 国产品牌数量相对较多，2021 年百雀羚、自然堂、珀莱雅分别位列第 2、4、9 名。当前国内老牌国货多集中在中低端美妆市场，部分品牌正通过收购或自研向 中高端市场发力，例如，贝泰妮推出高端抗衰品牌 AOXMED；水羊股份收购法 国高端抗衰品牌伊菲丹。

　　线上渠道增速快于线下、占比呈提升趋势。根据 Euromonitor，按零售额计， 2021 年我国化妆品市场中线%、44%，2007~2021 年线下、线上渠道规模的年复合增 速分别为 6.64%、20.42%。随着线上各电商平台发展日趋成熟，我国化妆品市 场线上渠道规模占比逐渐提升，线下渠道近年来受疫情扰动占比呈下降趋势，与 2019 年相比，2021 年线、疫情扰动销售表现，“双十一”大盘平淡、部分品牌出众

　　2022 年以来化妆品零售额受到疫情扰动，1~10 月累计同比下滑 2.80%。逐月来 看，3~5 月在疫情影响下，线下物流发货受阻、消费者消费信心亦受到一定影响， 化妆品零售额分别同比-6.30%、-22.30%、-11.00%；6~7 月随着疫情逐步受控， 化妆品零售额同比增速亦有所改善，分别同比+8.10%、+0.70%；8~10 月进入 销售淡季且受疫情反复影响、消费需求转淡，化妆品销售额同比走弱，分别同比 -6.40%、-3.10%、-3.70%。

　　线上表现方面，根据萝卜投资，2022 年 1~10 月淘系平台化妆品单月销售额同 比增速总体呈下滑趋势、累计同比下滑 12.12%。从细分类目来看，美容护肤/ 美体/精油、彩妆/香水/美妆工具、美发护发/假发、美容美体仪器分别累计同比 -10.80%、-21.63%、+4.81%、-10.24%。同时，从 2021 年以来各月销售额来 看，3 月、6 月、11 月常因有电商大促刺激销售额相对偏高，而其他月份往往为 销售淡季。

　　2022 年“双十一”大促行业总体表现平淡，但国产美妆代表品牌积极突围。据 魔镜数据，淘系平台护肤、彩妆类目累计成交额分别同比下滑 8%、25%。从天 猫及抖音平台榜单来看，天猫平台方面，据天下网商（统计 10 月 31 日~11 月 11 日，下同），按成交额排名，美妆类目 TOP10 仍以国际美妆品牌居多，其中欧莱雅雅诗兰黛、兰蔻、玉兰油位居前 4 名，国产品牌中珀莱雅、薇诺娜分别 位列第 5、6 名，与去年榜单相比，珀莱雅为新上榜品牌、薇诺娜排名不变，上 榜国货今年新增 1 席。

　　另外，据解数咨询（统计 10 月 24 日~11 月 11 日），按 品牌成交额排名，美容/护肤/美体精油类目欧莱雅雅诗兰黛、兰蔻位列前 3 名，珀莱雅、薇诺娜位列第 5、7 名；彩妆/香水/美妆工具类目 YSL、雅诗兰黛、3CE 位列前 3 名，国产品牌花西子位列第 5 名。抖音平台方面，据商指针（统计 10 月 31 日~11 月 11 日），按成交额排名，美妆个护类目中后、雅诗兰黛、欧莱雅 位列前 3 名，花西子、自然堂位列第 9、10 名。

　　国际与国内美妆品牌对比来看，伴随着疫情反复，2021Q3 以来国际美妆龙头品 牌亚太地区收入增速有所放缓。除欧莱雅亚太地区 2021Q3~2022Q2 各季度收 入同比增速维持在 10%左右之外，雅诗兰黛、爱茉莉太平洋、资生堂收入增速 均出现下滑，2022Q2 雅诗兰黛亚太地区、爱茉莉太平洋亚太地区、资生堂中国 地区收入分别同比下滑 19%、39%、19%。反观国产美妆品牌，产品力突出的珀莱雅贝泰妮在疫情反复之下依然展现出较强的韧性，2022Q2 收入分别同比 增长 35.50%、37.26%，且淘系增速亦好于国际美妆龙头，显示国产美妆品牌 正在积极加码研发，提升产品力与品牌力，缩小与国际美妆龙头的差距。

　　化妆品监管体系日趋完善，行业逐步走向规范化发展。2020 年 6 月国务院出台 《化妆品监督管理条例》，该条例定位最高、于 2021 年 1 月实施，其指出化妆 品分为特殊化妆品和普通化妆品，并首次提出“新功效”的概念，新功效是指除 染发、烫发、祛斑美白、防晒、防脱发以及普通功效之外的功效。2021 年 4 月 国家药监局出台《化妆品功效宣称评价规范》，该法规于 2022 年 1 月实施、意 味着我国化妆品行业进入功效元年，其指出化妆品功效宣称应当有充分的科学依 据，功效宣称依据包括人体功效试验、消费者使用测试、实验室试验、文献资料 或研究数据等，其中祛斑美白、防晒、防脱发、祛痘、滋养、修护必需提供人体功效评价试验。

　　随着化妆品审核门槛变高，新规实施之后新品备案数量减少，从竞争格局而言利 好产品力强、研发和合规体系建设相对更为完善的头部企业。根据美丽修行大数 据，2022 年 1~8 月我国化妆品备案数量累计同比减少 26.50%，1~2 月新品备 案数量降至 1 万左右，随后备案数量稳步回升，目前月备案数量接近 4 万、与 2021 年高峰时期 7 万的月备案数量相比仍有差距。另外 2022 年 1~2 月单月备 案的新品牌个数明显下降，后续回升至 200~300 个左右。从美丽修行统计的热 门品牌备案数量来看，2022 年 1 月新规实施之后热门品牌平均新备案的产品数 量呈稳步提升趋势、月平均为 7 个左右，显示头部品牌产品规范、在新规之下备 案热度依然持续。

　　从已上市的产品来看，品牌方逐渐注重披露功效检测结果，进而为产品形成良好 背书，例如，薇诺娜美白淡斑精华在天猫产品详情页中展示了临床试验结果，以 及该产品获得的国家药监局国产特殊用途化妆品许可证。部分中小企业如果功效 评价体系、安全评估、原料等安全相关信息存在问题，或将导致新品达不到备案 门槛、品牌上新数量减少，进而面临被市场淘汰的压力。

　　从国际美妆龙头的发展来看，中高端美妆品牌一般会在研发加持下推出自身核心 大单品，从而建立起产品护城河优势、实现品牌声量的放大。例如，雅诗兰黛小 棕瓶精华在 1982~2020 年期间共迭代了七次，根据久谦咨询数据，2022 年 10 月小棕瓶精华为雅诗兰黛天猫旗舰店贡献了约 7%的销售额。一款优秀的大单品 拥有较长的生命周期，能够助力品牌的长期成长，当品牌的大单品赢得消费者信 赖之后，其他产品也更容易被市场接纳。

　　在国货崛起的趋势下，近年来国货品牌亦在通过大单品战略实现品牌破圈。以珀 莱雅和贝泰妮为例，珀莱雅自 2020 年以来推出了红宝石精华、双抗精华、源力 精华等多款大单品，2022 年 10 月三款精华分别为珀莱雅天猫旗舰店贡献了约 5%、10%、5%的销售额，根据公司公告，珀莱雅天猫平台中大单品的收入占比 由 2021Q3 的 55%提升至 2022Q3 的超 65%，天猫平台总体客单价由 2021Q3 的 176 元提升至 2022Q3 的超 250 元；薇诺娜作为敏感肌护肤龙头推出了舒敏 保湿特护霜、清透防晒乳、舒缓保湿特护精华液等大单品，2022 年 10 月分别为 其天猫旗舰店贡献了约 5%、12%、10%的销售额。

　　我们认为大单品战略对于国产品牌实现突围是行之有效的，国产品牌可以先建立 起大单品护城河、再进一步强化品牌形象。优秀的大单品能够帮助提升消费者的 粘性与复购率，例如，2022Q3 天猫平台珀莱雅的复购率为 35%左右、相较于 2021Q3 提升了 6PCT。与此同时，珀莱雅和贝泰妮作为产品力较强的国产美妆 公司，在疫情期间亦展现出较强的经营韧性，2022 年前三季度收入分别同比增 长 31.53%、37.05%。

　　护肤市场国际品牌虽仍占主导地位，但国产品牌积极突围、抢占市场份额。根据 Euromonitor，2021 年我国护肤品行业市场规模为 2938.06 亿元、2016~2021 年年复合增速为 11.58%，预计 2026 年市场规模将达到 4180.11 亿元、 2021~2026 年年复合增速为 7.31%。2016~2021 年我国护肤市场集中度呈提升 趋势、前十大品牌市场份额合计提升 3.80PCT。2021 年我国护肤市场市占率位 列前 3 名的品牌分别为巴黎欧莱雅、兰蔻、雅诗兰黛，目前国际品牌虽占主导， 但近年来国产品牌通过革新产品、市场份额实现提升。相较于 2016 年，国产品 牌珀莱雅、薇诺娜跻身前 10 名，市占率分别为 1.70%、1.70%。

　　伴随着国潮崛起趋势，老牌国货积极焕新突围。今年“双十一”大促期间，部分 老牌国货表现亮眼，按成交额排名，在抖音平台美妆类目中虽然国际品牌继续强 势，但国货品牌亦在积极追赶，老牌国货自然堂、珀莱雅、欧诗漫以及薇诺娜位 列第 10~13 名。部分老牌国货通过联合超头主播实现单品打爆、使品牌再次出 圈，如今年“双十一”期间，相宜本草天猫旗舰店 GMV 突破 2 亿元、同比增长 超 88%，旗下红景天系列焕白精华液销量超 30 万瓶、龙胆系列冻干精华面膜销 量超 319 万盒；自然堂第五代小紫瓶精华累计售出 23 万瓶；欧诗漫美白淡斑面 膜销量超 20 万件。相宜本草、自然堂以及欧诗漫作为国货美妆代表品牌，在“双 十一”大促前夕均登上由李佳琦团队主办的综艺节目《所有女生的 offer2》、并 成功签约，实现品牌曝光。

　　老牌国货的焕新离不开长期的研发和技术积淀、核心成分支撑产品打爆。例如， 老牌国货相宜本草、欧诗漫以及自然堂均有各自代表专利技术或成分。其中，相 宜本草专注于中草药的开发、积累了 32 项发明专利，自 2010 年以来 12 年其专 研红景天、先后在西藏建立了三个红景天种植基地，同时在红景天焕亮精华液等 爆品上，其累计开展了超 290 项临床研究、近 4 万人参与到产品临床测试中； 欧诗漫深耕珍珠研究，近十年来相继取得亚微米粉体技术、珍珠与护肤品的复配 技术、珍珠多肽提纯技术，拥有发明专利 89 项，旗下拥有专利美白成分“珍白 因 pro”；自然堂联合巨量引擎，以“了不起的中国成分”之名，发布专利成分 超级酵母“喜默因”，破局海外酵母价格垄断。

　　此外在研发积淀下，传统国货丰富营销资源、占领消费者心智。以欧诗漫为例， 其在 10 月的营销组合拳使品牌曝光力度加大。10 月 5 日，欧诗漫官宣任嘉伦为 品牌代言人；10 月 10 日，在欧诗漫创始人登上《所有女生的 offer2》；10 月 26 日，在前期热度之下发布《慢慢来》短视频，欧诗漫以创始人口吻回顾欧诗 漫的品牌故事，进一步发挥创始人的个人 IP 热度。根据魔镜数据，10 月微博、 抖音以及小红书平台欧诗漫相关的文章达到 121 万篇、互动量达到 2424 万人次、 远高于其余月份。

　　国货单品价格带上探、比肩国际品牌。精华和面霜类目通常搭载品牌核心技术、 主打功效、满足消费者的高阶需求。以面霜品类为例，部分国货品牌面霜单品价 格已与国际品牌接近。例如，国产品牌三式宝塔面霜、雏菊的天空白檀面霜、 HBN 超 A 晚霜价格带均上探至 400 元左右，其产品定价已超出国际知名美妆品 牌如欧莱雅、科颜氏的面霜价格。此外，国产品牌珀莱雅红宝石面霜、优时颜黑 引力面霜价格带在 300 元左右，亦与欧莱雅面霜价格带接近。上述国货面霜单 品定价均高于品牌平均销售价格，如三式品牌 10 月天猫平均销售均价为 237 元， 其宝塔面霜定价为 468 元。国货品牌单品价格带上探与其核心技术以及差异化 卖点有关，如雏菊的天空主打植物精油，其坚持原料自采、配方自研，不用任何 工厂流水线配方，进而使其单品获得溢价。

　　国货品牌通过技术驱动产品价格带上移。以瑷尔博士为例，早期品牌推出益生菌 水乳、益生菌面膜等产品将微生态护肤概念推广出来。2021 年其推出抗初老方 向的国家专利成分“益生菌发酵褐藻”，创新性地采取双菌二次发酵技术，目前 旗下产品反重力水乳套装以及闪充精华均搭载褐藻专利技术，定价分别为 468 元、368 元，相较此前推出的益生菌水乳套装（198 元）以及前导精华（139 元） 价格带实现上移。

　　由于不健康生活方式、长时间暴露在电子设备的蓝光下、环境污染等影响，越来 越多的消费者出现皮肤敏感、衰老以及过敏等肌肤状况。功效性护肤品采用温和 的配方和活性成分，如透明质酸、胶原蛋白、植物提取物等，能够增强皮肤健康， 通过高性能成分解决一系列肌肤状况，主要针对敏感肌、健康肌肤改善皮肤状态、 医美术后修复的需求。功效护肤赛道景气，增速快于护肤市场总体水平。根据 Frost&Sullivan，按零 售额计，我国功效性护肤品2017~2021 年规模的年复合增速为 29.76%，2021 年市场规模达到567亿元、功效性护肤品渗透率为 19.30%，预计 2027 年市场 规模将达到 3097 亿元。我国功效性护肤品市场景气度高、增速亦高于护肤品市 场总体，2021~2026年功效性护肤品市场规模年复合增速为32.60%、而护肤品 市场总体增速为7.31%，2026年功效性护肤品的渗透率将达到55.60%。

　　从需求端来看，“成分党”正在崛起，功效性护肤品市场受到欢迎。随着成分党 KOL 的兴起、护肤成分的科普率进一步提高，消费者的护肤理念逐渐成熟，其 在选择产品时不单是简单相信品牌的广告宣传，而是会主动关注产品的功效成分。根据艾瑞咨询统计，2020 年消费者关注的美妆护肤内容中，产品成分与功 效科普最为关注、位列第 1 名，同时消费者选择功效性护肤品的主要原因亦集中 在解决肌肤问题、寻求成分安全和成效明显这三个方向。

　　当前多种因素导致消费者皮肤问题增加，功效性护肤品关注度提升。根据百度指 数，2015~2021 年“敏感肌”一词搜索热度由 200 左右上升至 600 左右。伴随 着环境污染以及精神压力增加等因素，敏感肌发生率逐渐升高，根据《2022 中 国敏感性皮肤护肤百科》，2021 年我国敏感性皮肤人群占比为 40.8%、相较于 2009 年提升 11.0PCT。随着敏感肌发生率的提高，消费者对敏感肌的关注度和 认知亦在不断提升。根据《2022 年敏感性皮肤精细化护肤趋势白皮书》，过去 敏感肌在护肤时侧重基础/保湿/维稳的功效以及高浓度单一成分，当下敏感肌更 加侧重个性及细分化的功效、以及多个功效成分的精准协同。

　　功效性护肤品主要围绕修护舒缓、祛痘、抗衰以及祛斑美白四大功效赛道展开竞 争。根据用户说了统计，2021 年社会化媒体功效声量中，修护、舒缓、抗衰增 幅最快，同比分别增长 137.30%、51.30%、51.20%。根据美业颜究院统计， 2019 年 10 月~2020 年 9 月期间，淘系平台中主打修护/舒缓/抗敏、抗衰、收缩 毛孔、美白/祛斑、祛痘的市场规模分别为 421/302/168/138/71 亿元。

　　护肤品的产品功效主要取决于其中的活性成分及配方。根据美丽修行统计，2022 年位列功效成分榜单 TOP3 的成分为烟酰胺、透明质酸钠、维生素 E。从功效成 分的生命周期来看，目前蓝铜胜肽、麦角硫因、依克多因等成分处于概念普及期、 消费者认知仍有不足，而神经酰胺、积雪草、透明质酸、烟酰胺等成分已处于成 熟期、被多数消费者熟知。根据美丽修行预测，2022 年潜力功效成分榜单中视 黄醇、PCA 锌、虾青素位列 TOP3。

　　纯净美妆概念起源于欧美地区，以“无毒无害无残忍”为核心，旨在为消费者提 供更安全、环保的纯净产品。随着肌肤敏感、口罩脸、皮肤状态不稳定等问题频 发，消费者对健康、环保、安全的产品越来越看重，纯净美妆成为热门趋势。根 据广东省化妆品学会发布的《化妆品纯净美妆通则》，纯净美妆要求原料不使用 有潜在风险的物质作为化妆品的配方组分、以及生产中不得将有害物质带入化妆 品，并要求配方成分公开透明，包材应均符合可循环利用或可生物降解的要求。 根据美业颜究院《2021 纯净美容趋势分析及预测》，2020 年全球纯净美妆市场 规模约为 54.49 亿美元，预计 2020~2027 年年复合增速为 11.37%，2027 年市 场规模将达到 115.60 亿美元。另外根据 WGSN x CBE《2022 关键趋势：亚洲纯 净美妆的演变》，我国 90%的消费者表示希望美妆产品符合可持续、卫生生产 标准。

　　随着纯净美妆概念兴起，品牌商纷纷入局纯净美妆赛道，国内代表品牌包括花皙 蔻、淂意、馥碧诗、OnTop、素幸等。国外化妆品品牌亦通过收购或自建品牌 入局纯净美妆赛道，例如，资生堂 2019 年以 8.45 亿美元收购新锐纯净护肤品 牌醉象；联合利华 2020 年以 5 亿美元收购天然的高端护肤品牌 Tatcha，且早 在五年前联合利华已收购高档有机化妆品品牌 REN；爱茉莉太平洋 2019 和 2020 年分别推出提倡纯净之美的温和护肤品牌“SOON+”和实用主义生活方式品牌 “Enough Project”；芭比布朗创始人 2020 年推出新品牌 Jones Road Beauty， 其是追求安全、纯净和高效的美妆品牌。另外国外龙头欧莱雅、雅诗兰黛亦作出 纯净美妆承诺，其中欧莱雅承诺到 2030 年转向纯净和可持续美妆、95%的成分 将来自可再生植物资源。

　　3.4.3、“早C晚A”、“以油养肤”等护肤概念风靡，品牌抓住机遇顺风而上

　　消费者护肤意识走向成熟，各类护肤概念兴起。近年来“早 C 晚 A”、“以油养 肤”、“刷酸”、“精简护肤”等护肤概念兴起，根据百度统计，2021 年上述 护肤概念热度分别上升 41 倍、5 倍、4 倍、2 倍，且在小红书上，截至 2022 年11 月 20 日，上述护肤概念相关的笔记数量分别超过 26 万篇、21 万篇、23 万 篇、26 万篇。消费者护肤意识不断增强、对护肤品的选择亦趋于理性，成分、 配方、功效成为影响他们购买决策的重要因素。

　　国货品牌通过精准抓住护肤新概念趋势、提前布局，实现品牌破圈。如珀莱雅作 为国产美妆代表品牌抓住“早 C 晚 A”护肤趋势、成功突围。2020 年在“早 C 晚 A”概念还未大面积流行起来时，珀莱雅在当年 2 月以及 4 月分别推出红宝石 和双抗精华，其中红宝石精华主打抗老、核心成分为维 A 醇，双抗精华主打抗 氧抗糖、核心成分为虾青素。此外，珀莱雅对红宝石和双抗系列作出延伸、推出 眼霜、面霜等大单品，并在 2021 年 4 月和 5 月推出两款精华的 2.0 版本，对配 方、肤感等作出升级。在大单品推出之后，珀莱雅联合 KOL 进行种草，并注重 内容营销，持续放大产品声量。

　　根据萝卜投资，在 2020 年上半年推出两款精华、以及 2021 年上半年两款精华 升级之后，当年 6 月、11 月大促月份，珀莱雅淘系面部精华类目销售额同比均 实现翻倍增长。根据百度指数，“早 C 晚 A”概念在 2021 年 11 月之后热度高 涨，珀莱雅较早踩准风口、作出布局，占领消费者心智、实现品牌破圈。

　　此外，在“以油养肤”护肤概念中亦不乏国产品牌的身影。如 PMPM 玫瑰精华 油、林清轩山茶花润肤油、雏菊的天空翡冷翠修护精华油，目前其产品月销量均 上万瓶，主打功效集中在舒缓修护方向。根据未来迹，今年“618”大促，天猫 面部精华油预售前 20 名榜单中有 11 个国货品牌、且绝大部分为新锐国货，包括兰、雏菊的天空、林清轩、夸迪、PMPM、逐本、阿芙等，亦显示在护肤新趋 势出现时，国产品牌善于抓住机遇、打造爆品，直面与国际品牌的竞争。

　　根据 Euromonitor，2021 年我国防晒市场规模为 167.14 亿元，2016~2021 年 年复合增速为 12.45%，预计 2021~2026 年年复合增速为 9.59%。我国防晒市 场品牌集中度呈下降趋势，2021 年品牌份额的 CR5、CR10 分别为 28.7%、 45.5%，相较 2016 年分别下降 8.0 PCT、4.0PCT，目前头部品牌仍以国际品牌 为主，2021 年安热沙、曼秀雷敦、碧柔市场份额位列前 3 名，前十大品牌中国 产品牌薇诺娜及美肤宝上榜。

　　“防晒+”概念热度抬升，防晒消费需求进阶。当前防晒产品的消费人群更加细 分，不同人群对防晒霜的要求不同，儿童防晒、孕妇防晒、男士防晒等满足多种 人群的专用防晒霜涌现，根据一面数据，儿童防晒销售额增速较快。此外，消费 者更加注重防晒产品的附加功效、“防晒+”概念兴起，防晒霜开始具备养肤、 提亮、滋润、舒缓等多重功效。从产品属性来看，敏感肌、修护、清爽、清薄水 感为防晒主流属性，舒缓、养肤、玻尿酸为高潜力属性，而喷雾、隔离等属性逐 渐过时。

　　随着生活压力提升、频繁染发、烫发等，消费者发质受到损害。根据巨量引擎， 社交媒体上关于“防脱发”、“头发稀少”以及“头发毛躁”等关键词的搜索量 2022 年 10 月分别同比增长 470%、197%、101%。伴随着消费升级以及美妆 品类日益细分化，传统的基础洗护产品已无法满足消费者需求。根据丝芙兰调研 数据，91%的受访者表示头部皮肤是脸部皮肤的延伸、头部护理与面部护肤同等 重要，与此同时为了提升头发与头皮护理的效果，大多数受访者更愿意选择沙龙 级产品，也乐于尝试有认知度的高端护肤品牌推出的头皮护理类产品。

　　我国美护发市场成交额增速较快、未来前景广阔。根据艾瑞咨询，2021 年我国 美护发市场整体年成交额同比增长 12.3%，从细分市场来看，护发市场增速最 快、成交额同比增长 28.7%，洗发市场、美发市场成交额分别同比增长 12.3%、 4.7%。展望来看，洗发市场中，“颅顶蓬松”、“防脱生发”、“高奢洗护” 等趋势增长较好；护发市场中，消费者的诉求正在向全链路、细分化方向发展， 从头皮、发根到发梢、发色的护理均重要，其中“头皮护理”增速较快；美发市 场中，染发追求安全、优化体验、发色自由、染护一体、打造蓬松感及增发量为 未来趋势。

　　香氛品类具有调节心情等功能，应用场景多元、市场快速发展。近年来在疫情影 响下，消费者居家时间增长，叠加生活及工作压力，越来越多的消费者开始使用 香氛来帮助调整心情，进而带动香氛品类快速发展。根据久谦数据，2021 年天 猫家居香氛类目销售额累计同比增长 57.32%。根据巨量引擎，社交媒体上关于 香水、家居香氛的搜索量 2022 年 10 月分别同比增长 254%、600%。另外丝芙 兰调研显示，38%的消费者利用香氛提升空间香气与氛围，39%的消费者习惯把 香氛放在床边、用于舒缓情绪与助眠，24%的消费者会使用香水提升自信，在社 交中给对方留下好印象。

　　香氛市场前景广阔，国货品牌加速崛起。根据 Euromonitor，按零售额计，2021 年我国香氛市场规模为 140.93 亿元，2016~2021 年年复合增速为 20.68%，其 预计 2021~2026 年年复合增速为 21.38%。当前我国香氛市场中国际龙头仍占 据主导地位，2021 年迪奥、香奈儿、祖马龙市占率位列前三名，分别为 16.3%、 15.4%、9.6%。但国产品牌亦在加速崛起，如冰希黎、观夏、气味图书馆、野 兽青年等，据春雷社统计，在投融资领域，RE 调查室、Scentooze 三兔、御梵、 普拉斯兔等新锐香氛品牌亦纷纷完成千万元级别的天使轮或 Pre-A 轮融资。

　　随着监管趋严、消费者在护肤上的心智逐渐成熟，核心成分/配方会在市场同质 化竞争中起到越来越关键的作用。梳理来看，目前市场上畅销的功效性护肤品均 有其主打的成分或配方作为卖点，品牌商一般多通过自主研究或与上游的原料厂 商合作共创核心成分或配方。例如，珀莱雅与西班牙原料厂商胜肽世家 “Lipotrue”合作、复配 20%的双效六胜肽-1，打造了明星单品红宝石精华， 目前“20%的六胜肽”也成为红宝石精华深刻的记忆点之一，亦成为 KOL 种草 的主要方向；薇诺娜在云南特色植物研究上建立了护城河，旗下明星单品特护霜 的核心成分为马齿笕精粹和青刺果油；Olay 第 2 代淡斑小白瓶应用了其自主研 发的专利淡斑配方“烟酰胺+SDL 色淡林”。

　　自新规实施以来，国内化妆品行业对新原料成分、配方的研发更加重视。根据《未 来迹 Future Beauty》统计，随着 2021 年 5 月 1 日化妆品新原料注册备案系统 在国家药监局网上办事大厅开通，截至 2022 年 9 月 16 日，已经有 36 款新原料 通过了备案，其中国内企业申请的新原料超过半数。此外，国内品牌商正在逐渐 加强对基础研究的重视、搭建完整的产品研发体系。以珀莱雅、贝泰妮为例，2021 年之前珀莱雅的研发部门包含配方开发、产品评估、理化分析等部门、缺少基础 研究部门，2021 年珀莱雅成立了国际科学研究院，下设功效原料研发部、皮肤 生物学部门，并聘请了法国国家科学院生物学博士后，进一步强化功效性原料研究；贝泰妮研究院则设有基础研究部和原料部，其将原料分为三个方向，分别是 自主研发特色植物原料、与外部机构合作定制化原料、现有原料供应商的原料筛 选。

　　化妆品的研发包括基础研究与产品开发，开拓新成分主要依赖于基础研究能力。 与产品开发相比，基础研究的技术及资金壁垒较高、开发难度较大，通常只有资 金实力较强的大体量公司才具备基础研究实力。从化妆品产研模式来看，根据艾 瑞咨询，一般核心企业的核心功能性产品以自研、合作研发为主，同时有固定的 生产合作方，而中小企业往往以代工为主、但近年来开始自建实验室研发活性成 分及配方。代工方式虽然可以迅速丰富产品品类，但品牌方难以构建自身的研发 壁垒。

　　与国际美妆龙头相比，国内美妆公司由于起步晚，基础研究相对薄弱。平均来看 国际美妆龙头研发费用率位于 2~3%左右，国内美妆公司研发费用率在 1~2%左 右，部分公司如贝泰妮、丸美股份研发费用率接近 3%。国内美妆公司研发专利 数量与国际美妆龙头相比亦存在差距，根据前瞻研究院统计，截至 2022 年 4 月 欧莱雅在护肤品行业的专利数量为 2071 项、宝洁、LG 生活健康均接近 1000 项， 而国内美妆公司如丸美股份、上海家化、珀莱雅截至 2021 年年末的专利数量分 别为 402、374、201 项。从专利申请人的集中度来看，2011 年以来全球化妆品 专利申请人 CR10 不断下降，由 2011 年的 8.68%下降至 2021 年的 2.90%，显 示龙头企业的垄断地位受到挑战，新兴企业的机会在增加。

　　国际美妆龙头在标志性成分的打造上走在前列。例如，欧莱雅集团的玻色因、 SK-II 的 Pitera、资生堂的 4MSK 等均是作为标志性成分被消费者熟知。国内公 司亦在跟随国际美妆龙头的脚步，自主研发原料、申请独家专利，并不断深耕， 以此来夯实品牌的产品力。目前部分国内公司已初露锋芒，打造出独家成分。以 至本为例，其实验室研发人员在英国药理学杂志上发表了关于天然类维 A 活性 成分的论文，实验证明该成分活性优于维 A 酸，同时兼具低刺激性、抗炎症、 抗氧化、抑制酪氨酸酶等多种功效的特点，该项研究已提交了专利申请，未来将 应用于至本抗老功效护理系列。

　　此外，有效性的研发体系需要通过消费者洞察反哺产品开发。以珀莱雅为例，其 研发路径为：先从各个电商平台上抓取数据、洞察需求；再进行需求论证、组建 研发小组，同时珀莱雅专门设置了岗位对接研发与营销人员的需求，使双方形成 合力、评估研发成果与需求的匹配度；在产品开发完成后，珀莱雅会进行受众调 研，再根据上市后的销售反馈进行新一轮洞察、为明星大单品的迭代升级提供方 向。

　　化妆品线上渠道占比逐渐提升，线下百货、超市等占比下降。根据 Euromonitor， 按零售额计，2021 年我国化妆品市场线PCT，线%。线下渠道中大型超市、百货 占比呈下降趋势，2021 年占比分别为 13.00%、17.00%，相较于 2007 年分别 下降 14.90、11.90PCT；线下健康美容专卖店占比呈提升趋势，2021 年占比为 17.70%、相较 2007 年提升 4.50PCT。总体来看，化妆品线上渠道在直播电商 快速发展、传统电商日趋完善的背景下快速增长，而线 年以来受 到疫情冲击总体规模有所收缩。

　　线上渠道中抖音美妆强势增长，淘系美妆总体承压。2022 年以来淘系美妆销售 额增速呈放缓趋势，1~10 月销售额累计同比下滑 12.12%。今年“618”大促期 间，根据星图数据，全网美妆销售额（天猫+京东+拼多多）同比下降 19.92%， 而抖音美妆呈逆势增长，根据飞瓜数据，抖音美妆在“618”大促期间销售额同 比增长 126%。再从 2022 年 10 月非大促月表现来看，淘系与抖音平台美妆类 目销售额表现亦有明显分化，分别同比-15.54%、+48.47%。

　　抖音平台中国产品牌暂时领先，国际品牌正在发力。根据飞瓜数据，2022 年上 半年抖音美妆类目 TOP20 品牌 GMV 合计为 93.13 亿元，国产、国际品牌上榜 数量分别为 11、9 个，GMV 分别为 47.67、45.46 亿元、国产品牌 GMV 略微领 先。其中，国际品牌雅诗兰黛以 9.62 亿元的 GMV 位居第一名，国产品牌花西子、 肌先知、珀莱雅分别位列第 2、3、5 名，GMV 分别为 7.40、7.07、5.55 亿元。 从 2022 年 1~6 月各月抖音美妆类目榜单来看，1~4 月上榜的国产品牌数量逐月 递减、由 13 个减少至 10 个，外资品牌上榜数量则有所增加，6 月国产和外资品 牌平分秋色、上榜数量均为 10 个。

　　抖音平台中品牌商注重加大自播力度，减少对达人依赖。根据飞瓜数据，2022 年 9 月抖音美妆品牌自播号销售额相较 1 月增长 604%，美妆品牌自播号凭借专 业的品牌背书和严格的渠道、质量及售后流程把控，更易获得消费者信赖。美妆 品牌一般在抖音平台中设有多个官方自播账号、围绕主账号建立账号矩阵。以珀 莱雅为例，截至 2022 年 6 月末，珀莱雅抖音自播和达播的销售占比为 6:4。目 前珀莱雅在抖音设有 7 个账号，其中“珀莱雅官方旗舰店”粉丝数量最多、达 478 万，其余账号粉丝量均在 100 万以下。珀莱雅最初在抖音以销售套盒为主， 为了更加针对性地推广大单品，珀莱雅自 2021 年下半年开始建立了大单品账号 “珀莱雅旗舰店”、与第一大账号形成区分。

　　从 10 月社零数据和“双十一”大促表现来看，虽然总体化妆品需求局面亦偏弱， 但品牌层面仍有尖子生跑赢行业大盘，部分国产品牌如珀莱雅等表现亮眼。 从前述年度策略来看，近年来化妆品行业监管日趋完善、走向规范化发展，行业 总体维持稳健增长，部分子行业如皮肤学级护肤品、香水、彩妆等规模相对较小、 未来景气度较高。对于品牌而言，产品为立身之本、研发为核心壁垒，国货品牌 正在积极突围、直面与国际品牌的竞争。

　　部分老牌国货在长期研发积累下推出爆 品、再次破圈，通过技术驱动产品革新、打造差异化卖点，实现提价升级。随着 消费者护肤心智趋于成熟，“早 C 晚 A”、“以油养肤”等护肤概念风靡，能够抓住新兴概念的国货有望顺风而上，如珀莱雅踩中“早 C 晚 A”风口，提前进行 大单品布局、占领消费者心智，现已形成较为完善的大单品矩阵。此外，消费升 级下，细分赛道如防晒、美护发、香氛品类需求更加多元，对应有布局的品牌商 成长潜力可期。渠道端，抖音平台增长强势，积极布局抖音、自播占比较高的品 牌商有望抓住平台红利、验证自身运营能力，放大品牌声量。

　　（报告出品方： 光大证券 ）1、行情与估值回顾化妆品行业2022年1月1日~2022年11月28日累计下跌0.97%、跑赢 沪深300 指数 23.46PCT。从行业代表公司来看，2022年初至今13家代表公司有4家上涨，涨 幅位居前三位的分别为 科思股份 、 名臣健康 、 丸美股份 ，涨幅分别为+24.31%、 +16.82%、...